【金樟观点】吴家麒、刘世伟、李奇蕊、张晔、尹克解密量化投资如何破茧成蝶

2018-02-05 17:37:51 编辑:1107152099 来源: 浏览量:138我要评论

[摘要]:圆桌互动环节6位量化投资精英,围绕《量化投资如何破茧成蝶》论道中国量化投资新方向。

  2018年1月21日,格上财富、招商证券联合主办的第二届中国证券私募年度论坛暨金樟奖颁奖盛典在北京隆重召开。大会邀请了招商期货信息技术部总经理李刚担任圆桌环节主持人,思勰投资合伙人吴家麒先生、杉树资本创始人兼投资总监刘世伟先生、平方和投资合伙人李奇蕊女士、思晔投资董事长张晔先生以及泓信投资董事长兼投资总监先生尹克等6位量化投资精英,围绕《量化投资如何破茧成蝶》论道中国量化投资新方向。

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  以下是对话实录,由格上财富整理:

  主持人:

  招商期货信息技术部总经理 李刚

  嘉宾:

  思勰投资合伙人 吴家麒

  杉树资本创始人兼投资总监 刘世伟

  平方和投资合伙人 李奇蕊

  思晔投资董事长 张晔

  泓信投资董事长兼投资总监 尹克

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  招商期货信息技术部总经理李刚

  主持人: 非常荣幸由我来主持本次量化交易的圆桌论坛,正如刚才主持人所说,量化交易在海外已经有30多年的历史,具有比较稳健的收益特性,但是国内投资人接触量化机构的时间相比而言就显得很短。今天有幸邀请到了业内专业的量化投资机构,为大家拨开云雾,首先有请各位业内大佬对自己的公司和所擅长的策略领域做一个简要的介绍。

  刘世伟:我先和大家分享下我个人的工作经验,我以前在海外渣打银行做了八年的衍生品交易,交易的品种比较分散,集中在大宗商品,特别是石油和贵金属。回国后参与了第一批人民币的期权做市,市场交易的品种集中在债券和外汇类的产品,特别是对冲类型的品种居多。凭借这些经历,我于2013年创立了杉树资本,整个团队目前最具实力的是市场中性,alpha策略。我们结合了宏观和行业研究,以及公司基本面研究,来深刻的挖掘个股的价值。另外,我们在持股周期中叠加了CTA策略,来增强alpha收益。这是杉树资本的总体投资布局和强项。

  李奇蕊:我们平方和投资是在股灾之后成立的,经历了升贴水和二八行情的极端市场环境,在这种市场环境下还给投资人创造了相对比较满意的投资收益。我们的策略重点是在alpha策略方面,通过做多一揽子股票,做空股指期货赚取绝对收益。公司成立以来,我们的产品都是满仓运行,通过选股的收益打败负基差,实现绝对收益。

  吴家麒:我是上海思勰投资的吴家麒,首先我想为大家介绍一下。我们都知道做量化、做投资需要有一定的思维模式,需要很好的思想,所以我们取首字为“思”,“勰”是三个力,代表我们最早的三个合伙人。思代表了思想,勰又是古汉语里协同的协,所以公司起名为思勰。讲这个是希望投资人对我们的名字有一个更加深刻的印象。思勰投资的背景是纯量化机构,但几个合伙人的背景相对来说比较多元化。首先,我自己07年毕业以后一直在国内工作,在券商自营和卖方研究所都从事过量化方面的工作。另外一个投资总监陈总,是从海外一线的对冲基金回来的。还有一个合伙人以前在海外一家对冲基金从事高频策略技术方面的工作。思勰2017年主要是以中高频的CTA策略为主,规模大概是10亿左右,2018年我们也开拓了股票投资这条线。

  张晔:思晔投资成立于2013年,今年是我们回到国内的第五年。在过去五年里,我们主要还是围绕着市场中性、择时、量化选股、商品等四个大类的基金产品做研究和投资,且在格上财富所发布的各类排行榜中,我们的一些旗舰产品在榜单中都有着很好的表现。但我们更希望发挥全品种、多策略的优势,继续为不同风险偏好的投资人提供不同类别的投资服务。

  尹克:非常荣幸受到格上财富和招商证券的邀请,有机会在此跟大家做一个交流。可能很多格上财富的客户对我们比较了解,泓信投资成立于2014年,前身为一家海外对冲基金公司,泓信投资以量化策略为主,在市场上实现多策略、多资产的覆盖,目前涵盖的策略包括A股股票量化、债券量化增强、商品期货CTA策略、宏观对冲、期权套利和港股这六大策略。我们投资的核心理念是:尽量在市场上寻找收益风险比较高的投资机会和资产,再将低相关的资产和策略放在一起实现更高的收益风险比。目前公司的产品线包括多策略系列,股票指数增强系列,债券增量系列和其它的单一策略。

  主持人:2017年对国内的量化投资来说是比较艰难的一年,根据格上财富统计,2017年全年量化投资的平均收益是-0.04%,因为量化策略讲绝对收益,从行业的平均水平来讲,并没有创造出alpha。请杉树资本刘总和平方和李总介绍一下,2017年在比较艰难的市场情况下,两位的公司是通过什么样的策略实现比较好的绝对收益的?

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  杉树资本创始人兼投资总监刘世伟

  刘世伟:先分析一下2017年到底发生了什么。从结果来讲,2017年涨的股票主要是权重股,跌的是大部分的中小股,并且过去有效的因子,如反转因子、市值因子都是表现很差的一年。但这只是一个表象,最深层的原因还是前面几位宏观研究做得比较深刻的团队所讲过的:

  第一,2017年是企业成本上升非常大的一年,这和美国市场恰恰是相反的。在这种宏观环境下,行业偏向了大公司,而没有盈利能力、创新能力的中小公司渐渐的失去了市场占有率。这是一个行业正在遵循幂次方定律的时代。

  第二,2017年是监管政策频出的一年。过去中小公司有通道优势,有融资价值,有壳价值。2017年以来这些壳价值就渐渐的没有了,也就呈现了2017年的表象,小公司很惨,大公司非常集中,表现得很好。

  杉树资本是怎样战胜这种市场环境的呢?我们在2015、2016、2017年都取得了不错的成绩,追究原因,是我们在一开始就配置了还不错的宏观和行业研究团队来辅助alpha研究。alpha研究是非常注重历史数据来挖掘规律再进行投资的一个方法,而中国市场上政策变得很快,所以我们需要一定的宏观和政策的解读,来保驾护航alpha研究的方向是不是正确。另外,我们在持股过程中,把我们的股票也当作一种现金进行交易,创造了一些增强。以上就是我对2017年以及过去杉树资本成功的总结。

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  平方和投资合伙人李奇蕊

  李奇蕊:在分析之前,我先对2017年的市场做一个总结。我们总结了两个现象:第一,二八行情的情况比较明显;第二,2017年一季度整体波动率下降。应对这两方面,量化策略是基于历史数据拟合的结果进行投资,在过去几年,都是小盘明显强于大盘,所以一些量化组合会通过暴露小盘因子赚取收益。这在2017年以前确实有效果,但实际上我们认为它是把风险和收益混成一谈,2017年这种方法也不太适合整个市场风格的转换,因为2017年以来是大盘明显强于小盘,所以一些量化组合出现了不适应的情况。

  我们认为,怎么理解量化组合的收益来源,主要是要强调alpha的重要性,去弱化赌风格因子的因素。我们从2015、2016、2017年这几年以来一直坚持中性策略,在市值方面没有暴露风险因子,减少风格的切换对整个组合的影响。

  关于低波动率的影响,一季度波动率下降到历史的低点,价量因子收益就会衰减的比较明显。所以有人说2017年价量类的因子失效了,这个时候就需要好的量化策略体系,而且要是全面有效的,价量、基本面的因子都要涵盖,这样才能在各种极端的市场行情下使组合还能够获取比较稳定的收益。

  主持人:根据格上财富的统计,2017年程序化期货策略的平均收益为-0.68%,可以说在商品投资的CTA策略里面也是一个小年,2017年的商品市场为什么这么难做?跟之前相比,2017年的市场发生了怎样的变化?请思勰投资的吴总给大家做一个分享。

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  思勰投资合伙人吴家麒

  吴家麒:刚刚提到2017年是整个商品期货非常困难的一年,之前在朋友圈看到一篇文章里面提到一句话,说2017年商品期货投资是十年以来最困难的一年。我恰巧是2007年毕业入行,做的第一份工作是期货的期现套利,虽然不敢说是十年以来最困难的,但是加“之一”应该没有太多的问题。为什么2017年商品期货市场相对来说比较困难?我们的看法是有三方面的原因:

  第一,市场风格突然的转变。2015年、2016年商品期货市场呈现单边式的走势,2015年全年在下跌,2016年全年在上涨,2017年则是在振荡中度过的,对量化长期趋势来说,不太适合风格的突然转变。

  第二,整个市场波动率的下降。可以观察到2017年,特别是下半年以来,商品期货的波动率、成交量都有所下降,原因是背后的资金流向。同样的一个统计,在之前的2015、2016年,股市很不好,有大量的资金涌入到商品期货市场。到了2017年下半年,股票出现了赚钱效益,所以很多资金又从商品市场回流到了股票市场,导致期货市场的成交量、波动率下降。

  第三,2017年市场显得稍微有点拥挤。怎么解释?2016年格上财富有一个统计,关于各个策略的平均收益,程序化期货、主观期货基本上都是在20%左右的年化收益,排名第三的策略平均收益不超过5%,也就是说2016年期货策略是一枝独秀,导致很多投资者都涌入了商品期货市场,使得2017年相对来说就比较拥挤。因为人多的地方挣钱相对来说肯定更困难一点,这就是为什么2017年相对来说大家的表现都不尽如人意的原因。

  思勰为什么相对做得好一些?表面上看思勰主要做中高频CTA策略,别人三、四天交易一次,我们一天交易三、四次,我们的交易量是他的10倍,一年下来,交易的次数是他10年交易的次数。数学里面有一个东西叫大数定律,告诉我们交易次数越多,越趋近于平均值,稳定性更好。从更深层次的原因来说,跟思勰的投研团队和技术能力分不开,我们投资的方法论是从美国一线的华尔街对冲基金学过来的方法论,陈总以前在对冲基金里面是专门负责商品期货量化交易,他回国以后,这套方法论跟国内传统的趋势CTA的方法论有比较大的区别。我们做的很多策略跟他们的差异性比较大。

  另外,在技术上,我们负责技术的两个合伙人以前在海外做高频交易系统,虽然我们做的是中高频和长线CTA策略,但这些策略用到的交易技术都是纯高频的人用到的交易技术,在交易执行和冲击成本的控制和风控方面比较有优势,这就导致我们策略呈现出相对稳定的业绩,同时冲击成本小,容量大,以及跟其他机构业绩相关性低,所以相对来说受到机构投资人的青睐。所以,思勰在2017年相对比较顺利的原因,表面上看是我们做了中高频的策略,但深层次的原因要归功于整个团队的投研能力和技术能力。

  主持人:中国境内的市场在逐步放开,现在也有海外顶级机构和量化投资机构逐步进入中国。目前有近十家的海外顶级机构完成了私募基金管理人的备案。思晔投资的张总和泓信尹总之前在国外顶级机构有过从业经历,请两位谈一谈,面对境外机构的竞争,本土的量化机构如何应对挑战,我们的优势是什么,劣势是什么?从您两位的角度出发,未来会做什么样的策略研发布局来应对这种挑战?

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  思晔投资董事长张晔

  张晔:回答这个问题之前,首先要对比一下海外市场和中国市场,怎么充分利用我们的信息知识,取得盈利。说到中国市场和美国市场的区别,可以从几个角度来说,第一,中国市场天然无风险利率高于国际市场的水平,对应到各类资产收益特点,比如说和境外主流市场相比就会有比较明显的区别。第二,中国市场投资人的组成跟国外市场也会有很大的不同。我们知道,在美国个人投资者的比例在5至10%,拿股票市场来说,中国市场散户的参与率在85%以上。再结合种种不同的情况,比如说规则,在中国有涨停板、跌停板的限值,随时还会有政策方面的改变,比如新的熔断机制,包括股指期货会有交易性的限制等等,让我们在做投资策略时,若不关注中国市场特有的因素,可能会出现一些问题。综上所述,如果仅仅依靠数据挖掘,对于过去历史的分析,可能在中国市场上投资就会出现一些偏差。

  另外一点是从国外市场角度来说。首先,国外市场是一个非常有借鉴性和有价值的数据资源库。比如在美国股市初期也充斥着庄家操纵市场、交易内幕信息等不合法行为。美国的个人投资者在90年代末的网络股泡沫时期也是如火如荼的在交易。中国证券市场无一例外地在某种程度上重复着国际市场曾经走过的一些路。曾经在国际市场上,类似于大小盘因子也逐渐演变成风格因子。随着市场的演进,大家开始理解到哪些长期来说对于公司有区分度,能够让我们找到alpha的来源,哪些随着时间的演变,逐渐成为风格性的调整,上下周期的变化。如果我们同时借鉴更多成熟市场的发展历程,对于我们在中国市场做好投资是一个重要的基础。

  如果在中国市场我们能够把这些信息充分地借鉴,并结合到中国市场特定规则下,进行一些数据分析,那必将是取得好的投资收益的重要保证。思晔在过去五年时间里,在中国的历史实践,对国内数据更深一步的理解,结合国际市场的经验,是我们过去一段时间在中国市场取得好的收益的原因。在未来,我们希望能够继续结合中外的优势,充分发挥我们对于全品种、多策略的优势,实现对未来市场的把握,取得更好的收益。

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  泓信投资董事长兼投资总监尹克

  尹克:刚吴总已经说得非常全面了,我想简单补充一点我的想法。

  第一,随着海外机构投资者更深地介入中国市场,将会使得资金或者策略之间的博弈更加激烈,一些相对简单的策略要获得收益就难以持续。举例来说,比如小市值因子,2017年之前在股票投资中做简单的风格因子就可以一直获得超额收益,但这种情况在2017年三季度以后发生了变化。商品期货也是一样,从2012年到2016年,简单的趋势跟踪就可以在中国市场获得非常好的收益,2012到2015年底是系统性的熊市,2015年底在供给侧改革带动下有强劲的反弹,趋势也很强,用一个简单的均线策略也可以获得非常好的收益。而2017年,看到的则是这些简单风格因子的失效,这与越来越多海外成熟的机构资金进入中国市场有一定的相关性。

  所以长期来看,这些风格因子不会产生持续的超额收益,轮动会逐步加快。大小盘因子后续表现很难预期,这种简单的能够被风险模式解释的风格因子没有办法长期带来稳定的超额收益,需要去挖掘更多真正的alpha因子,只有那些不能被风控模型解释的因子,带来的非特质性收益才可以长期持续。

  第二,随着外资机构的介入,投资风格或者因子也会出现融合。例如在A股市场和中国的商品期货市场,前些年主要是以技术指标为主,效果也非常不错,但从2017年开始,无论是股票市场还是商品期货市场,如果用量化方法做最优配置,基本面因子的权重在过去一年里是不断增加的,基本面因子的有效性在增强。对于量化投资人来说就需要及时去适应新的趋势,通过一个动态在线学习模型,不断更新模型各个因子最优的配置。外资和中资企业相比有哪些优势和劣势?我在海外工作很多年,事实上海外机构的量化团队80%都是中国人,在国内做投资的人都是一批人,所以我觉得不会有系统性的优势或者是劣势,更多的是格局上的分化。

  我认为,未来比较大的趋势是人工智能,因为它提供了一个更深层次的对数据的挖掘和学习。未来投资方面的潜力会非常大,谁能够先占据这方面的优势和高地,未来就会取得比较大的优势。

  主持人:谢谢尹总的介绍。我们知道,一方面,从海外经验来看量化投资作为一个类别,在资产配置里面占有一定的比重,国内跟国外相比,量化投资的发展空间还非常巨大。另一方面,大数据、人工智能、机器学习这些新技术也在量化投资里面得到越来越多的应用。就着今天这个主题,量化投资如何破茧成蝶?经历了2017年的困境,最后还想请各位给2018年做一个简要的展望。看一下各位在未来哪方面会做深入的研究?

  刘世伟:2018年杉树资本的展望会比2017年好,具体好多少,不能很定量的做分析。原因是杉树资本80%的仓位集中在alpha中性策略。这个策略在2018年会比2017年好的原因是期货贴水方面对冲成本下降了很多,2017年的绝对成本大概是在5%。目前对于中证500、沪深300偶尔还会有一些升水,会减少开支。另外,大小盘的分化在2018年会继续延续,原因很简单,目前我接触的机构,集中在要做多这个市场,并且要做多一类行业龙头、核心资产,风格非常集中。这种大小盘的分化还会延续,但不会像2017年那么严重,不会出现非常大的分化。基于这两个原因,alpha会比2017年要好。

  杉树资本在CTA策略方面主要专注中高频这个领域。策略类别与传统的趋势跟踪已经做了很大的分化,在各种投资风格,包括反转类别、价值投资、期限结构等各个领域都已经做了比较均衡的配置。所以我们的预期是2018年跟2017年不会有很大的差别,但是配置上更加趋向于均衡。β策略不会像2017年收益那么高,因为在2017年确实有一些价值洼地,包括H股、A股的大蓝筹,在估值方面很低,但已经涨了很大一截之后,估计β的收益预期不会特别高。所以整体来说,预期2018年会比2017年好。

  李奇蕊:第一,股指期货的政策在2018年会进一步放开,贴水的成本也在修复。第二,市场热情和波动率也有所提升,投资者可能对于量化的预期收益率也会回归到正常的水平。总的来看,2018年应该是量化策略有所修复的一年。这个基础上,投研团队也会对现有策略进行持续开发,同时也会研发出一些新的策略来。

  吴家麒:海外对冲基金有很多中国人在做量化,国内量化机构的水平已经在向海外一线对冲基金的水平靠拢,2018年甚至将来很长一段时间,看不到像之前2014、2015年量化关起门来闭着眼睛捡钱的状态,相对来说会越来越困难,业绩上会有分化,出现好的团队和一般团队业绩的分化。因为相对来说平均数会越来越难,对于有优势的团队才能够做出更好的业绩。

  对于思勰本身来说,主要做期货中高频策略,期货2017年确实遇到了很多困难,展望2018年,相对来说期货市场还是比较看好的。因为:第一,要服务实体金融,从这个角度来说,商品期货是当仁不让的先锋,包括苹果期货、原油期货的上市,这些新品种一定会给整个市场带来成交量、波动率的增加,非常有利于量化策略;第二,思勰今年会出股票策略,秉承我们一贯的作风,希望做出一些跟市场有一定差异性的策略出来,希望给投资人带来长期稳健的收益。我们的观点是,如果是大家都做的东西一定是没有超额收益的,所以要靠自己的投研能力,靠自己的技术做一些有差异性的东西,获得alpha,这是我们对整个2018年的规划。

  张晔:我们认为在这个市场当中,除了关注数据以外,更多的是进一步加强对市场以及内在因果关系,包括宏观政策各个方面的理解,才能够让我们做好量化投资。尽管思晔是一家量化公司,但是我们一直受益于对各种事物深入的理解,依靠强逻辑做出量化投资决策。以股票为例,在2017年整体量化环境不好的情况下,我们依然在采用量化方法、持仓分散的基础上,取得了超过20%的收益。我们希望能够进一步在量化结合基本面上有持续的投入和研究,在2018年取得更好的投资收益。

  尹克:从市场的投资环境来看,2018年各个大类资产的分化还会持续,并且会更深入,以更复杂的形式展现出来。什么意思?2017年的股票市场的分裂主要表现在市值因子这个维度,我们看到市值越大的股票涨幅越高。而在2018年,整个分化会更加复杂,表现为多个维度的因子分化,而不是简单的一个维度的因子分化。另外,价值投资的理念也会继续深入。站在目前时间点我们比较看好以中证500为代表的二线蓝筹股,从估值来说,中证500中位数大概在33倍左右,而沪深300已经达到28倍了,区别不是很大。但中证500利润增速已经达到20%多,而沪深300的增速基本是在个位数。从动态的价值来看,中证500其实已经超越沪深300。

  2018年看重两类策略:一是以中证500为基准的指数增量策略,如果中证500有一个比较好的估值修复,整个业绩基准会表现得不错,这个基础上叠加超额收益,最终的收益会非常好。二是在绝对收益方面,还是继续推荐多策略、多元化配置的组合,一方面会增加低相关的收益来源,另一方面可以有效降低整个组合的风险。对于2018年的量化投资我并不悲观,一般来说资金和收益会呈负相关关系,目前整个量化资金在过去的几年里处在低位,实际上为后续的收益打开了空间。


 
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